一、导读

1. 云计算

• 基本概念

对于云计算的定义有许多种说法，而到底什么是云计算，可能能查到100种之多的解释。目前，被广为接受并便于理解的一种定义方法源自美国国家标准与技术研究院（NIST），具体定义为：云计算是一种按使用量付费的模式，这种模式提供可用的、便捷的、按需的网络访问， 进入可配置的计算资源共享池（资源包括网络，服务器，存储，应用软件，服务），这些资源能够被快速提供，只需投入很少的管理工作，或与服务供应商进行很少的交互。

• 不得不发展的云计算（举一个贴近生活的例子）

每家企业都要做信息化，需要存储相关运营数据，进销存管理、财务管理、人力资源管理等，那么会涉及到基本设备——电脑。

一台普通电脑的运算能力根本无法满足，那么企业就需要配置一台运算能力更强悍的电脑——服务器。

对于一家大型企业，一台服务器显然是不够的，那么又会演变出一个堆了很多服务器的数据中心。而服务器的数量决定了整个数据中心的业务处理能力。

如果以15年来计算机房的整体数据，除了高额的初期建设成本外，运营支出中花在电费上的钱可能会是初期投资成本的3到5倍，而为了机器可以正常运转，还必须要配置其他相应的设备。这一系列的费用，不说小企业根本负担不了，就算对大企业而言也不会想看到这样的结果，于是聪明的人类开始思考，并诞生了云计算。

• 务形式

IaaS：基础设施即服务，例如硬件服务器租用，可随着业务量的多少，零花增加或减少租用量；

PaaS：平台即服务，例如软件的个性化定制开发，提供完整的云端开发环境；

SaaS：软件即服务，例如阳光云服务，简单讲可以理解为软件放在云端，线上直接使用，不限于电脑，手机也可以登陆，并实时同步。

• IDC

在介绍云计算的诸多文章中，经常会出现一个名词IDC，即互联网数据中心，云计算是在传统IDC服务上的延伸和发展，并在其基础上将服务器虚拟化，形成虚拟资源池，从而提供从IaaS到PaaS到SaaS的整体服务，实现资源的迅速分配。

传统IDC分为IDC托管（用户购买硬件，IDC提供IP与宽带接入、电力供应和网络维护等）和IDC租用（将设备出租给用户，负责整个运行环境，用户按需使用）。

2. 超融合

• 基本概念

超融合架构（HCI）将虚拟化计算和存储整合到同一个系统平台，实现了网络、计算、存储虚拟化，支持以更小的颗粒（一次只需添加一个节点）进行横向扩展，通过分布式架构、软件定义技术及自修复等功能提供更高的可用性和可扩展性，使其很快成为众多IDC建设者在新建、更新IDC时的首选方案。HCI将会是实现“软件定义数据中心”的终极技术途径。超融合是云的下一个趋势，可以应用于混合云、容灾、大数据、桌面云等领域。

• 优势

提高利用率、稳定性、安全性，构架更加清晰简单，能极大简化复杂IT系统的设计，随着节点的增加更易扩展，降低了前期采购、部署，及后期运维的时间与成本。

• 软件定义

软件定义存储（SDS）：从硬件存储中抽象出一个不受物理系统限制的共享池，以便更有效地利用资源；

软件定义计算（SDC）：将计算能力以资源池的形式提供给用户并根据应用需要灵活地进行计算资源调配；

软件定义网络（SDN）：将网络控制功能与转发功能分离、实现控制可编程。

优势：降低系统复杂性、降低成本、适应快速变化、支持创新。

• 简要数据

16年中国超融合系统市场规模达到1.76亿元美元，同比增长92.1%，未来五年年均符合增长率高达51.6%。

二、发展现状

1. 云计算整体呈高速增长

17年美国云计算市场占全球市场份额的62.85%。2015-2020年CAGR达19.8%。而目前我国整个云计算市场出现私有云多余公有云，公有云中IaaS赶超SaaS（全球云计算市场SaaS占2/3）。

亚马逊AWS仍是一家独大，2018Q1收入54.42亿美元；阿里云在近几个季度内迅速增长，2018Q1收入6.98亿美元，YoY119%；微弱Azure收入增速放缓；谷歌云业务收入在2017年Q4超过10亿美元，最新一期未找到。

2. 云计算产业链17-18年预期变化

三、从美股映射关系找机会

1. 美国SaaS发展历程

基本分为四个阶段：云计算概念提出、局部云化（CRM）、平台云化（PaaS）、成熟。代表公司：初创型公司典型代表Saleforce，传统IT厂商转型典型代表Adobe、Autodesk。

2. 传统软件企业云转型财务特征

1. 特征一：转型初期出现收入与利润发生同步下滑，尤其转型较果断企业净利润经常出现负数；
2. 特征二：订阅服务的收入确认特点带来预收款更多；
3. 特征三：销售费用、研发费用出现下降，其中初创型企业SaaS公司与传统软件转型SaaS公司存在一定区别，传统SaaS由于本身销售费用较高会出现下降趋势，初创型公司则会出现先位于高位，后下降；
4. 特征四：现金流状况变好，表现在经营性现金流/营业收入上。

3. 传统软件企业云转型过程中估值体系变化

1. 开始转型期：营收和利润增长放缓保持平稳、云业务占比不高，PE和PS保持平台；
2. 转型阵痛期：营收和利润双双下降，云业务占比逐步提高，PE和PS开始提升，甚至PE为负；
3. 初步收获期：营收和利润降速收窄或开始正增长，云业务占比进一步提升，PE可能被动上涨，PS保持稳定或同步提升；
4. 完成转型：营收和利润增速不断扩大，云业务占比较高，PS进一步提升，利润率提升导致PE下降但依然维持在较高位。

4. 代表企业表现

Amazon：电商+生态系统模式，美国云先驱。生态系统构建先行者，通过提供硬软件资源的租用获取利润，关键服务和功能领先于同类公司。2018年Q1及Q2的收入增长均保持在49%左右。

微软Azure：借助Office365优势加速云转型，内部部署SaaS需求使Azure占据第二大公有云厂商席位，利用产品黏性抓住客户，原来的企业用户群转云。

Salesforce：CRM领域领军企业转型PaaS，主要产品有销售云、服务云、平台云和市场云，收入模式为典型的订阅模式。营收收入连续8个季度维持在24%以上，随着规模效应凸显，销售费用下降至不到45%。

Adobe：典型的传统软件公司成功转型代表，2012-2014三年间迅速完成SaaS转型，属于激进派。与微软相同，以产品为切入点，利用产品黏性抓住客户。

utodesk：紧随Adobe步伐，目前处于转型关键时期.2014年开始转型，2015-2017年收入和净利润同时下滑，并连续三年净利润为负。

简单总结：

短期看，像Adobe和微软这类走产品路线，原来企业用户群转云，利用黏性快速抓住客户，这种策略初期的爆发力会很强。而长期来看，亚马逊AWS在关键服务和功能完善度上大幅领先微软。长期aws>google>ms>adbe。短期adbe>autodesk>ms>aws>google，这对我们A股的对标也有映射作用。

5. 竞争格局

多因素叠加导致市场集中度不断提高，寡头竞争格局愈发坚固。从而映射出我国国内云计算市场集中度也会相应提高，目前虽然阿里云市场份额在下降，但前三大厂商市场份额综合却在逐步提升。

四、A股中代表企业

云计算巨头多来自于互联网与软件厂商，在美国，无论是初创型公司还是后期转型公司，在业务成功展开并却得一定市场份额后，都取得了不错的收益，从而可以映射出我国云计算企业在未来理想的成长及获利空间。

• 目前行业估值定位：

截至上半年计算机行业估值（市盈率历史TTM整体法）为45倍（最低点为2012年11月的23倍；最高点为2015年6月的168倍），处于历史中低位。个别公司其实已经跌到了历史最低。

• 压力情况

18年下半年计算机行业将有27.27亿股解禁，合计总市值为382.99亿元（对应18年6月28日市值），占计算机行业总市值2.21%。较上半年47.15亿股、656.68亿市值的解禁量相比，解禁压力有所缓解。

• 重点公司

类似AWS和阿里这样的公有云代表，因资本和技术投资巨大，且短期很难盈利，A股目前缺乏优质标的。

1. 硬件–浪潮信息

服务器领军优势企业，提供进军云计算的硬件部署，受益于互联网云计算中心建设，收入持续爆发。推行JDM模式为BAT深度定制方案，掌握下游互联网行业，全面布局AI行业。

盈利边际能力改善四因素：内存价格上升趋势减缓、AI服务器占比提升、芯片内存国产替代、竞争者减少后杀价缓解。已涵盖IaaS、PaaS、SaaS三个层面的整合解决方案服务能力，浪潮云遍布全国近40个运输局中心，已为120余个省、市提供云计算服务。

根据公司最新股权激励计划18-20年业绩分别为0.459元/股、0.631元/股、0.857元/股。预测公司18~20年营收分别为364.6、489.8、610.0亿元，归母净利润为5.9、8.1、11.0亿元，增长率分别为38%、 37%、 36%，对应PE分别为52、38、28倍。

2. IDC–光环新网、宝信软件

宝信软件高增并渗入软件，其传统钢铁等行业稳定市场资源导入，与阿里工业云协同，获客成本降低，工业云LTV更高。17及2018Q1利润高增长，资产负债表优化超过8个季度。至于光环新网是A股IDC龙头，本篇不赘述细节。

3. 对标adobe–用友网络、广联达

上文美股映射那章已分析过，传统软件公司转型企业云，客户粘性非常高，短期爆发力强，但长期发展不如公有云。

4. 超融合–深信服

公司战略是差异化市场和全渠道覆盖。公司97%渠道覆盖，每款产品均为市场领军，平均3年即成为每个细分市场第一。VPN连续8年成为中国市场占有率第一，上网行为管理连续9年成为市场第一，应用交付连续3年市场第一。同时，6款产品进入Gartner 国际魔力象限：SSL VPN、上网行为管理、下一代防火墙、广域网优化、应用交付、超融合架构。

目前公司是国内所有安全信息上市公司里毛利最高的，17年为88.7%。商业模式为从上游采购服务器、工控等设备，向下游交付预装自研软件的软硬一体机或软件方案。在布局云后整体毛利率从14年的84.29%下降近10pcts，目前趋于平稳。安全业务仍明显高于同类公司。

上市前这公司的招股书就引发了一轮市场讨论，前景的确是不错。上市后也得到了部分资金认同，公司安全产品平均3年都会成为细分市场第一名，6款产品进入Gartner 国际魔力象限。云计算以超融合为核心，为A股超融合唯一标的，保守估计18-2020年归母净利润为7.55 亿元、10.14 亿元、13.28 亿元，对应的PE67X、50X、38X。成长性极强，申万研究员对其保守市值目标550亿。

5. 下图为申万计算机团队给出的多家云计算产业链公司估值比较

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